“要么求變，要么死”。

這是張穎9月閉門分享的話，經(jīng)緯求變是早已開始、持續(xù)進(jìn)行的過程，硬科技正是轉(zhuǎn)型的重要落點。而這番話如今拿出來更加應(yīng)景——下半年，硬科技投資形勢急轉(zhuǎn)。

我們嘗試請參與其中的投資人給當(dāng)下的局面一個定義。

甘劍平的概念是“白熱化”。這位渶策資本創(chuàng)始合伙人說，到今年11月份，市場已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了去年同期的投資態(tài)勢，“突然進(jìn)入白熱化投資競爭階段”。

IDG資本合伙人牛奎光選用的詞匯則是“火爆”，他將投資“爆點”的邏輯解釋為：大家都希望抓住高資本運(yùn)用效率、高創(chuàng)新模式的項目。

但定性的概念已經(jīng)不足以闡述局面了，事實遠(yuǎn)比概念更加刺激，更加激烈。

上個月的投中LP峰會，我與一位相熟的FA匆匆打了個照面，她告訴我在會場上午找人面談之后，中午要打飛的去上海，她已經(jīng)和一家芯片公司簽了FA協(xié)議且拉來了投資，但即便如此，也只能抓住對方創(chuàng)始人給出的半小時空檔去談事情，“無數(shù)投資人都在追著他加微信，上百家機(jī)構(gòu)都在求一個見面機(jī)會啊！”

“很多優(yōu)質(zhì)項目、熱門項目，可能同時被十幾個FA的同行追著，早就被寵壞了。很多投資機(jī)構(gòu)手持ts等著，老股東也一直逼著、勸著企業(yè)再開一輪融資。”

她們團(tuán)隊跟進(jìn)的另外一個芯片投資案子更加夸張，不僅在一年之內(nèi)密集地融資了三輪，且每輪的金額都十分驚人，單單A輪融資就超過了10億人民幣，創(chuàng)下了近年來芯片設(shè)計領(lǐng)域的新紀(jì)錄。

硬科技投資熱浪掀起的一個特征是，不同幣種的基金之間的勢能變化，不同于消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)時代的美元基金領(lǐng)銜，過去半年間，機(jī)構(gòu)間的話語權(quán)毫無疑問正在向人民幣基金傾斜。

中科創(chuàng)星創(chuàng)始合伙人米磊最近就遇到了這么件事：一家投中榜單Top 5級別的美元機(jī)構(gòu)老大直接來登門拜訪。“今年接觸的很多機(jī)構(gòu)以前甚至都不熟，很多投資機(jī)構(gòu)過來談合作機(jī)會，連他都來主動來約我，覺得挺意外的。”

但是，“先來后到”已經(jīng)不是品德，不是人情，而是規(guī)則。“入場晚的已經(jīng)很難拿份額了，現(xiàn)在開放一輪融資，基本都會被老股東分走。”

同行求項目求合作是打從六、七月開始的，之前有一兩家機(jī)構(gòu)問他們要份額，后來變成了十幾家，特別火爆的項目甚至?xí)幸粌砂偌襾砬瞄T，米磊也從開始的驚訝以對，變成愛莫能助了，“我們也搞不定啊，我們自己的份額也不夠，最后都是國家隊進(jìn)場的。”

對有些原本對硬科技的觸角沒那么敏銳的美元基金來說，現(xiàn)在進(jìn)場就是兩條路：第一，往更早期去碰碰運(yùn)氣；第二，出更高的價錢，想盡辦法追進(jìn)去。

另一位FA朋友告訴我，去年年末，他曾經(jīng)和一家VC溝通過幾個機(jī)器人項目，當(dāng)時對方的說辭是“看不上”，“我當(dāng)時覺得你們是開玩笑的，你肯定是不懂吧，結(jié)果人家今年在機(jī)器人賽道上瘋狂地出手”，更加夸張的是，之前根本連看都不看的項目，也會有機(jī)構(gòu)不斷出手。

一家美元基金的副總裁也聽到類似的信息，“我聽到的消息說，有些機(jī)構(gòu)把去年看過的項目又翻檢了出來，然后又重新投了一遍。”

但是，硬科技投資的第一個賽點已經(jīng)來臨了。

入場、押注、掃貨，從決策上都不是特別難，這些動作畢竟都在一個“從眾”的區(qū)間內(nèi)，只是根據(jù)自己的思考、判斷與資本實力量力而為。

踏出第一步之后，才是真正的考驗：幾年后再來審視這一波硬科技投資，當(dāng)下的決策，一定是決定性的。

有人剛?cè)刖郑腥藪咄炅素洠€有些人考慮是否該收手。引起的連帶問題是，這些正在被追捧、熱捧的硬科技企業(yè)，究竟值不值這么多錢？手里還有彈藥的基金，半年前投資的企業(yè)估值漲了10倍，你還敢不敢繼續(xù)押注下一輪？很多基金開始面對這樣的問題，酣戰(zhàn)至此，究竟應(yīng)該是繼續(xù)追擊，還是暫時罷戰(zhàn)？企業(yè)上限，行業(yè)上限，估值上限乃至整盤棋局的上限究竟在哪里？

有些參與者也在嘗試用自己的方式解答這些問題，比如經(jīng)緯創(chuàng)投就以合伙人張穎的名義發(fā)文，闡述對科技股和電動汽車估值暴漲的看法，其中有兩句話很有意思，就是在嘗試回答“估值上限”的問題：第一，利率是一切金融資產(chǎn)的錨，今天的低利率已經(jīng)改變了很多事情，如果死守以往的經(jīng)驗，就很有可能犯“刻舟求劍”的錯誤；第二，定價權(quán)不在VC手里，不在公司手里，估值由供需決定。需要重新思考“好價格”的安全邊際。

DCM董事合伙人曾振宇的看法是“正循環(huán)已開啟”。國內(nèi)科創(chuàng)板的上市公司和美股市場的科技股表現(xiàn)都很好：業(yè)務(wù)在加速，也普遍獲得了估值溢價，二者互相加強(qiáng)進(jìn)入了加速的正循環(huán)。

無論如何，市場不會給你很長的時間窗口做判斷與決策，因為增量資金仍然在源源不斷地入場。

此前中科創(chuàng)星所管理的“北京硬科技二期基金”在北京正式啟動，成功募資了15億人民幣。米磊說，“今年募資大環(huán)境不好，但硬科技的小環(huán)境好，要不是因為今年年初的疫情耽誤了時間，募資速度應(yīng)該會更快。中科創(chuàng)星2013年開始募資的時候，窗口期大概在1-2年，而現(xiàn)在，募資金額變大之后，窗口期也只需要半年的時間。”

此外更有不少新的投資機(jī)構(gòu)也跑步進(jìn)場，一位新基金的管理人告訴我，他們正在爭取登上市場上的各類榜單評選，為馬上開啟的募資做準(zhǔn)備。甚至有基金的管理合伙人想要立刻馬上在年底之前就榜上有名。

啟迪之星創(chuàng)投總經(jīng)理、主管合伙人劉博也感同身受，她告訴投中網(wǎng)，今年對于啟迪之星是再上征程的突破一年，很快就募集到了5億人民幣，且是現(xiàn)金到賬。

今年多數(shù)機(jī)構(gòu)募資順利的背后，都有著同樣一個原因：主投硬科技賽道。拿得出案子，就拿得到錢，劉博的親身經(jīng)歷就是實證：在其已投資的140多個項目中，次輪融資率超過70%，這其中，在2019年投資的約20個項目在疫情期間都成功地融到了下一輪。

長長的募資名單上，還有啟明創(chuàng)投、DCM、CMC資本、元璟資本、高成資本、明勢資本、弘毅創(chuàng)投、聯(lián)想之星、源碼資本、創(chuàng)世伙伴資本、國科嘉和、磐霖資本等等……這些募資信息里有個一目了然的特征：新基金將硬科技列為主投方向，無一例外。

主動與倒逼而來的轉(zhuǎn)型

瞄準(zhǔn)硬科技的投資人，大約能分為“從消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域轉(zhuǎn)型而來”以及“在硬科技領(lǐng)域有較長期跟蹤”兩大類。有趣的一點是，多數(shù)人會把自己定義為后者，畢竟十年前，中國投資領(lǐng)域曾經(jīng)有過一波持續(xù)數(shù)年的LED熱。

但現(xiàn)實是賽道在短時間內(nèi)驟變，變得比十年前更擁擠了，所以有一個結(jié)論是確定的：市場擠進(jìn)大量的新玩家。 

某家FA的董事在今年感受了幾類投資機(jī)構(gòu)的轉(zhuǎn)型和加注。“第一類是大的戰(zhàn)投，比如字節(jié)跳動、美團(tuán)、京東、快手等都開始在業(yè)務(wù)邊際線周邊布局；第二類是地產(chǎn)商，比如碧桂園投芯片，珠江集團(tuán)投科技等，大家都開始投相關(guān)項目了；第三類是傳統(tǒng)投互聯(lián)網(wǎng)的投資機(jī)構(gòu)，比如CMC資本、源碼資本等都改賽道了；第四類則是一些美元機(jī)構(gòu)、新募資的機(jī)構(gòu)，一開始就往硬科技領(lǐng)域扎。” 

這也倒逼著此前投硬科技領(lǐng)域機(jī)構(gòu)做出一些投資策略的改變。 

這位FA向投中網(wǎng)透露，尤其是芯片賽道的投資就是如此，有些老玩家比如華登、北極光、武岳峰，要么往早期項目挖掘，要么越來越偏向后期Pre-IPO，或者是把美國項目引薦回國。“他們對現(xiàn)在硬科技投資的中期項目沒有那么熱衷了，反而是新募資的機(jī)構(gòu)出手很猛。比如某家剛宣布了新募資的VC，他們明顯是要壓賽道，中美脫鉤，科技要發(fā)展，賽道定了之后，他們就密集出手。”

云啟資本董事總經(jīng)理陳昱對此注解道， 科創(chuàng)板帶來了退出機(jī)會，這是引爆點。

陳昱覺得，自己在做的硬科技投資一下子就變成了投資舞臺的中心，每天看到的融資新聞至少1/3都是科技相關(guān)，大家都是被裹挾著，怕錯過下一個美團(tuán)，賽道的競爭也變得更加激烈起來了。“我現(xiàn)在再想去看開源軟件，競爭壓力太大了，所有人都在關(guān)注，甚至有人聽說我在看，DD都可以不做，馬上跑進(jìn)來，我真的被搞的挺被動的。”

反應(yīng)到自身的投資賽道和策略上，陳昱也做了相應(yīng)改變。“今年如何和大家拼‘信息差’已經(jīng)很難了，大家都在關(guān)注的時候，很難比別人提前知道一個團(tuán)隊，往往是團(tuán)隊出來的時候，很多機(jī)構(gòu)都知道了，所以只能從拼信息差變成拼認(rèn)知差，比如對賽道早做研究，提前布局。投資巡檢機(jī)器人就是拼認(rèn)知差的考慮。”

那怎么辦呢？陳昱覺得采用平衡策略是最見效的，“哪怕有一部分項目是站在高點，一部分項目是打在最低點，平均一下，我們的回報就不錯。有點像定投的概念，我不去尋找所謂的最好的投資時機(jī)，不去猜測。”

除了賽道的轉(zhuǎn)移，也有賽道逐步加碼的抉擇。

經(jīng)緯中國合伙人左凌燁表示，從智能汽車行業(yè)開始，三年多時間里，經(jīng)緯中國在硬科技領(lǐng)域的投資數(shù)量持續(xù)增加。如今基于巨大的市場需求，科研成果迅速商業(yè)化的速度加快了，雖然當(dāng)下離趕超歐美還有一定差距，但國產(chǎn)替代一定會是一個長期趨勢。

“我們從2012年開始覆蓋企業(yè)服務(wù)，當(dāng)時的主要投資方向是移動互聯(lián)網(wǎng)，企業(yè)服務(wù)還很邊緣。但在接下來的十年，產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的機(jī)會變多，B2B、企業(yè)服務(wù)、硬科技都有誕生百億美金公司的機(jī)會。對于基金來說本身也需要有所轉(zhuǎn)變。” 

有投資人對投中網(wǎng)表示，對于基金來說需要確保兩件事：投對，保股比。投對了，最終上市，只要股比占到一個較高水平，賺的錢就跟估值高低沒太大關(guān)系，項目足夠好，疫情后有足夠增長，就算現(xiàn)在估值高一點也沒關(guān)系。 

信心可能也來自于“接盤”這一端的變化，云啟資本副總裁鄭瑞庭表示，“之前很多基金不投硬科技，因為不是主力賽道，如今也都做了擴(kuò)充，原來美元體系的幾家大基金沒這么關(guān)注先進(jìn)制造、硬科技的部分，現(xiàn)在頭部的大案子開始有他們的名字。” 

劉博亦有同感。“所有人都說要投科技，成立科技早期基金，以前我們?nèi)谙乱惠啠苌偈悄菐准掖蠡穑ツ晁麄兌汲闪⒖萍荚缙诨鹆耍敖游覀冺椖康囊话闶羌呻娐贰⑾冗M(jìn)制造方向的小基金，擅長垂直類的基金，現(xiàn)在基本上所有的項目再融資都是知名機(jī)構(gòu)，我們也很高興，他們品牌有影響力，下半年開始，更多的券商PE都來了。” 

IDG也對投中網(wǎng)表達(dá)了其被“倒逼”的感覺。“我們之前一直在科技賽道做的很好，扎的也很深，今天突然大家都開始投身熱潮，如果你本身就長期堅持做這個也理應(yīng)把優(yōu)勢展示出來。”

當(dāng)然，IDG也逐步對投資鏈條做了延伸，從創(chuàng)投到成長期、并購、控股型平臺等領(lǐng)域。隨著很多的項目成長起來了，相對進(jìn)入到下一個階段了，整個全鏈條都要去布局。事實上，IDG資本從2008年就開始成立PE美元基金，全面開展了PE投資業(yè)務(wù)，在PE這塊其實還是發(fā)力挺狠的。”

牛奎光說，“我主要關(guān)注硬科技領(lǐng)域的企業(yè)和2C的頭部創(chuàng)新型公司。我們的決策模型并不取決于公司是2B或2C，而在于能否實現(xiàn)技術(shù)的創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)化。”

在牛奎光看來，技術(shù)的風(fēng)口來的最慢，但還是來了。總體來看，科技得到了來自政府、創(chuàng)業(yè)人才、資本市場等更多的關(guān)注，這是可喜的變化。

“我當(dāng)然是興奮的。中國是一個內(nèi)需足夠大的市場，能自我形成有效市場，這將使得更多全球化的科技企業(yè)未來會在中國產(chǎn)生。或許前幾年會成本貴點、效率低點，但是演進(jìn)一段時間以后，生產(chǎn)關(guān)系和生產(chǎn)力都會慢慢地趕上。所以，對硬科技我們會堅定不移地投入。” 

也有原來投硬科技的投資人對投中網(wǎng)表示，“很多機(jī)構(gòu)都有賽道代際間的變化，比如今年主賽道是什么，明年主賽道是什么，可能幾個賽道都有布局，但并不會平均用力，在面對環(huán)境的時候，會選擇把某個賽道拿來做主牌，歸根結(jié)底，底層邏輯，大家都在看技術(shù)創(chuàng)新，這方面還是有很多機(jī)會在的。” 

與此同時，新面孔也在不斷出現(xiàn)，“比如像衛(wèi)哲的嘉御資本，以及之前投豆瓣的機(jī)構(gòu)，你會突然發(fā)現(xiàn)很多新面孔，這些機(jī)構(gòu)并不是之前傳統(tǒng)意義上紅杉這些大基金，也不是一些我們之前知道的科技玩家，反而是一些全新的、你想也想不到的機(jī)構(gòu)都全部參與進(jìn)來了。”鄭瑞庭說道。

也有投資人觀察到，最近高瓴創(chuàng)投宣布的項目，已經(jīng)很明顯看出來向硬科技賽道傾斜了。“今年的‘火爆’和以前不太一樣，之前是百花齊放，有很多小基金都在投。今年你就會發(fā)現(xiàn)，發(fā)力的都是最頭部的基金，像高瓴成立的高瓴創(chuàng)投，估計今年要投五六十個案子了，而且都是集中在科技這個領(lǐng)域。交易的馬太效應(yīng)在今年變得特別強(qiáng)，資金量變大，交易的次數(shù)也增多。”

有投資人表示，之前大家都想要投下一個阿里，下一個騰訊，下一個京東，但現(xiàn)在大家變成了投下一個華為，下一個中芯國際，現(xiàn)在，很多投資人“意識上開始有變化了”。

紅杉中國合伙人曹曦此前投了幾家商業(yè)航天公司，他覺得，變化一直在持續(xù)，核心是時機(jī)。“這個方向三年前我們就開始關(guān)注了，但當(dāng)時有個核心疑問沒有解開，就是不清楚需求有多大。但現(xiàn)在，空天互聯(lián)網(wǎng)作為未來互聯(lián)網(wǎng)的新基礎(chǔ)設(shè)施正展現(xiàn)出巨大價值，而且國家在政策層面上也支持民間力量的進(jìn)入，巨大的市場需求也就出現(xiàn)了，此外有越來越好的團(tuán)隊進(jìn)入這個領(lǐng)域，所以我們就果斷投了。”

我們好奇的是，一位在紅杉投資了快手、斗魚的合伙人去投火箭，投資邏輯的問題是怎樣解決的？

曹曦的說法是，可以把商業(yè)航天的產(chǎn)業(yè)鏈簡單拆解為火箭發(fā)射、衛(wèi)星制造、衛(wèi)星應(yīng)用及運(yùn)營等方面。火箭企業(yè)在本質(zhì)上其實是物流公司，衛(wèi)星是運(yùn)輸?shù)呢浧贰５呛蛡鹘y(tǒng)物流公司不同，火箭公司還需要自己造“卡車”。所以紅杉投資中通、德邦、達(dá)達(dá)等物流公司和投資，火箭制造和運(yùn)輸企業(yè)的邏輯也是類似的，會有不同市場定位的火箭公司滿足不同的市場需求。

在他看來，投資像解數(shù)學(xué)題，無論題設(shè)如何變化，解題的底層邏輯并不會有什么差異化。“在某個角度上看，投資其實是一個‘求導(dǎo)’的過程。就像生物學(xué)、醫(yī)學(xué)的導(dǎo)數(shù)是化學(xué)，化學(xué)的導(dǎo)數(shù)是物理，物理的導(dǎo)數(shù)是數(shù)學(xué)——投資其實也是將不同行業(yè)的‘題設(shè)’拆解開來，最后留下來的可量化的‘導(dǎo)數(shù)’就是投資的底層邏輯。無論是AI制藥、火箭制造還是消費(fèi)、文娛等等，這個跟在哪個行業(yè)沒有太大差別。”

曹曦對科技領(lǐng)域的關(guān)注通過兩個路徑，或者用他的說法是“兩個宇宙”，“一個是外向的物理空間里的宇宙，一個則是內(nèi)向的人體自身的‘宇宙’，比如人腦中有近1000億個神經(jīng)元，但我們對它的運(yùn)作卻所知甚少，這就給包括腦機(jī)接口等在內(nèi)的新技術(shù)提供了巨大的發(fā)展可能性。”

也有很多機(jī)構(gòu)的轉(zhuǎn)型是自上而下的，比如經(jīng)緯中國就毫不諱言求變之心。“我們今年也在做一些迭代，專門招了一些年輕人，成立了一個小組，不設(shè)限制，先看更多的方向，給年輕人足夠的成長和培養(yǎng)的空間；此外，一些專業(yè)方向例如產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、醫(yī)療也有一些新VP加入，最近幾年來我們也在這些領(lǐng)域加大覆蓋量和投資金額。”

這在經(jīng)緯內(nèi)部也是達(dá)成共識的，“經(jīng)緯認(rèn)可從‘邊緣到主流’的價值，很多合伙人也是這樣成長起來的，比如牛立雄2013年開始投在線教育，熊飛2012年末開始投企業(yè)服務(wù)，都是耐得住寂寞的。本身跟產(chǎn)業(yè)走得近，就會知道整體市場水溫，也只有這樣才能持續(xù)不放棄賽道。” 

左凌燁表示，硬科技本身覆蓋很多大賽道，從最熱的芯片半導(dǎo)體，到電動車、5G相關(guān)、物聯(lián)網(wǎng)等等，這些領(lǐng)域在大的產(chǎn)業(yè)發(fā)展中，也會有輪動，比如有些行業(yè)現(xiàn)在是邊緣行業(yè)，但過幾年就會成為主流。例如曾經(jīng)的低端存儲芯片，是邊緣賽道，但隨著蘋果推出AirPods，真無線耳機(jī)正好需要用到這種芯片，一下子就成為火爆的賽道。

“我們在硬科技領(lǐng)域會先去做大的mapping，包括和發(fā)達(dá)市場的對比，確定了宏觀大勢層面有高潛力之后，會先去嘗試投幾家處于產(chǎn)業(yè)鏈核心環(huán)節(jié)的公司，然后再去建立更高維度的認(rèn)知，去往上下游延伸。”

速度與泡沫

“武漢敏芯這個項目我們已經(jīng)關(guān)注很長時間了，但決定之后，我們一個多月就走完了內(nèi)部投資流程。我做投資9年了，從9年前到現(xiàn)在，整體的投資環(huán)境一直在變化。但今年科技投資的環(huán)境比去年同期更熱一點，已經(jīng)達(dá)到了無人不投硬科技這個程度。我們投完之后，同行都在感慨項目close的節(jié)奏在加快。”渶策資本副總裁馬培粵對我說的這番話，一個核心信息是“無人不投”。

馬培粵遇到的并不是孤例。他自己就對投中網(wǎng)表示，單單以光電子行業(yè)為例，今年行業(yè)熱度非常高，特別在中后期的項目當(dāng)中，稱得上蜂擁而上。

米磊對此感觸更深。他介紹道，中科創(chuàng)星在2014年投的一家芯片企業(yè)，到現(xiàn)在已經(jīng)估值翻100多倍了，其在2014年2月天使輪進(jìn)入，2018年的時候，差點現(xiàn)金流斷了，但現(xiàn)在反而大家想投都投不進(jìn)去了，即便融資2億，也是早早就沒有份額了。

DCM投資副總裁白楠在機(jī)器人賽道也感受到了同樣的熱度。“我們投過的項目，之前融一輪可能花了4、5個月，資本方?jīng)]有特別的主動，今年融資只需要2星期的時間。原因可能是今年在看硬科技的資本變多了，而市場上總共就這么多項目，所以今年機(jī)器人的賽道真的是要火熱很多。” 

他對投中網(wǎng)感慨道，之前市場沒有那么熱的時候，大概估值2000萬可以拿到項目，現(xiàn)在別人一下就拿出4000萬估值來，“這個時候我跟不跟？我可能有的時候覺得說還是要跟一下，有時候覺得風(fēng)險回報不成比例就算了。今年硬科技相關(guān)的項目搶得越來越厲害了，市場好這對我們來說是好事，但是也帶來了很多挑戰(zhàn)。”

對比之前，白楠覺得，硬科技項目是相對估值低的，雖然痛苦于沒人看，融下一輪時間很長，要聊很多機(jī)構(gòu)，但現(xiàn)在雖然投過的項目融資速度變快了，但有的項目搶的厲害，估值夸張，也只能放棄。 

劉博也發(fā)出了同樣的感慨。“我們發(fā)現(xiàn)，科技類的項目，越硬，越偏科學(xué)家，融資越快，之前估值在2000萬以內(nèi)，現(xiàn)在隨便一個項目出來1個億、2個億、3個億估值，這樣我們也很難出手，感覺被吹出泡泡了。” 

她以實際情況表示，“2018年投的科技項目，次輪融資率和賬面估值都比之前要大，次輪短的，5月過會的項目8月又融一輪，以前第一輪3000-5000萬投，第二輪估值1-2億，現(xiàn)在第二輪要3-5個億，我們投了后面的機(jī)構(gòu)也會投，炒著炒著就把這個行業(yè)炒起來了，市場慢，資本快，有了資本之后可能會堆出來有領(lǐng)先優(yōu)勢的企業(yè)。” 

這樣演化到現(xiàn)在，“有些原本能領(lǐng)投的案子，只能變成跟投，有個上個月的項目，還沒成立公司我們就發(fā)現(xiàn)了，結(jié)果殺出來一個機(jī)構(gòu)，我們原本是三家合投，結(jié)果被一家全吃了，我們爭取到了一點額度，這個馬上會漲。”劉博說道。 

這也體現(xiàn)在后面找過來的機(jī)構(gòu)越來越多。“三個月一輪，非常明顯，去年大家就都往硬科技的領(lǐng)域扎了，之前找我們的機(jī)構(gòu)不是特別多，基本上都是我找人家，問人家你看這是我們機(jī)構(gòu)的項目你們投不投，也挺費(fèi)勁的，去年開始所有機(jī)構(gòu)來找我們，科創(chuàng)板出來了，包括券商、PE等，都找不到項目。” 

這樣一來，跟投的時候就出現(xiàn)了下一個問題：貴，“之前有項目，投的時候估值6000萬，后來找了百度，按照1.5億投，緊接著有家機(jī)構(gòu)按照3.5億投了，現(xiàn)在我們想要繼續(xù)加注，已經(jīng)坐地起價變成了6億估值。” 

“大機(jī)構(gòu)搶得特別厲害，厲害在于有錢，他們的問題是投不出去，找不到項目。去年估值1-2個億的項目，擱今年能上10億，所以我以前有時候投的沒底氣，現(xiàn)在太有信心了，2個億投完，10個億都有人接，只要咱們敢投。” 

而對于小機(jī)構(gòu)來說，有投資人告訴投中網(wǎng)其參與爭搶的原因，“還是要參與到搶項目的游戲里面，很多時候你募資的時候，你都沒有參與過幾個明星案子的話，這個故事是很難講的。”

鄭瑞庭也在今年上半年逐步感受到了這樣的熱度，尤其是今年上半年的時候，臺積電宣布不再幫華為代工，大家發(fā)現(xiàn)了嚴(yán)重性之后，半導(dǎo)體賽道就變得更熱起來，甚至自己的投資速度和節(jié)奏都變快了。

“半導(dǎo)體早期項目估值水漲船高，好項目搶破頭，某個項目產(chǎn)品還沒完全出來，早期第一輪IDG、啟明、華登國際領(lǐng)投，第二輪10億人民幣，緊接著高瓴又投了一輪20多億，現(xiàn)在第三輪進(jìn)行中，一年兩輪已經(jīng)是確定的，第三輪也搶得很兇，這就是今年發(fā)生的事情。” 

二級市場反應(yīng)也很直接，主打芯片和5G概念的卓勝微，到現(xiàn)在漲了10多倍。“為什么會漲瘋了？科創(chuàng)板存在一個估值體系，沒有上市之前估值高，上市后就會根據(jù)性價比做調(diào)整；至少到明年上半年，這種熱度沒有降溫的跡象。” 

因此，鄭瑞庭表示，自己之前判斷的時間還是比較充裕的，現(xiàn)在節(jié)奏變得非常明快，今年投資的項目數(shù)相比之前每年，基本上是4：1，甚至可能更多。

米磊則干脆用在月球上投資來做形容。“在中國做硬科技投資有點像在月球上做投資，幾年前就是零下100多度，像極夜一樣寒冷，除了我們投早期的幾乎很少有投機(jī)構(gòu)投早期的芯片，我們當(dāng)時在市場上幾乎找不著合投對象，找項目的時候，我們特別很悠哉悠哉的，基本上項目都能看見，也沒人跟你搶，估值也很便宜，我們可以慢慢投。”

“現(xiàn)在變成了極晝，一兩百家，搶一個項目的極小的份額，這個也是挺罕見的。現(xiàn)在從最火爆的項目蔓延到大概中上部的項目都是如此。我記得18年的時候，有100家機(jī)構(gòu)投大排隊投大疆，都進(jìn)不去。現(xiàn)在是排隊投芯片，然后進(jìn)不去。”

陳昱也補(bǔ)充道，自己有的項目一輪還正在交割，下一輪的意向就已經(jīng)確認(rèn)，除了頂級機(jī)構(gòu)，基本上其他人都進(jìn)不來。部分熱門項目，需要投資人承諾資源才能分配到份額。

“我們的一個案子，5月份才交割，9月份就馬上又做了一輪，估值直接翻了三四倍，所以今年可以想象，大家搶案子非常積極。我們有的項目估值抬了一倍都還算少的，我也聽到去年估值2個億的項目，今年就敢估值20個億了。”

這樣一來，頭部的項目競爭就越來越激烈。“我們最近看到一個項目，本來想融2億多美元，但收到的意向投資加起來可能快20億美元了，到最后公司就只能去挑選股東，只有在資源能夠幫企業(yè)后續(xù)得到很好發(fā)展的才能談。大家都沒搶到自己想要的額度，很多基金都承諾，比如說5000萬到1億美元投資，但最后也就分配到1000~3000萬美元。”陳昱說道。

如何定義硬科技？

采訪之中，受訪的所有投資人仿佛都默契地達(dá)成了共識：今年的投資風(fēng)口就是硬科技、醫(yī)療、消費(fèi)三個，且所有投資人都有著各自對于硬科技這個投資范疇的定義和理解，并無一例外講出自己所投項目背后的技術(shù)創(chuàng)新邏輯，并用爭搶的程度來形容自己押注的正確性。 

以AI制藥為例，紅杉、DCM、經(jīng)緯，都將其列為關(guān)注的賽道；再以機(jī)器人為例，DCM、源碼、云啟等投資案例很集中；還有當(dāng)下火熱的商業(yè)航天領(lǐng)域，IDG、紅杉、華創(chuàng)、經(jīng)緯都頻頻出手；更不要提光芯片相關(guān)，幾乎所有采訪到的投資機(jī)構(gòu)紅杉、DCM、經(jīng)緯、渶策資本、中科創(chuàng)星、啟迪之星都紛紛下手…… 

那什么是所謂的硬科技呢？

作為信息標(biāo)簽，硬科技至少有個非常直觀的作用就是提高溝通效率，先把資本和企業(yè)的交流囊括到一個范疇內(nèi)來談。但具體到執(zhí)行，各家機(jī)構(gòu)又有不同的入手點。

作為一直關(guān)注硬科技投資相關(guān)賽道的機(jī)構(gòu)，云啟資本的陳昱對投中網(wǎng)表示，其目前主要在看的是服務(wù)機(jī)器人以及智能駕駛兩個相關(guān)領(lǐng)域，比如巡檢機(jī)器人、智能座艙、自動泊車等。

他解釋了其中的投資邏輯，“除了手機(jī)之外，車是出貨量最大的智能終端，新能源車三家上市算是一個標(biāo)志性事件，股票漲了幾十倍，一下把大家估值的天花板打開了，大家的投資熱情也就被點燃了。周邊產(chǎn)業(yè)鏈肯定都會被影響，這也是不言而喻的。” 

機(jī)器人和智能車是其目前主要在看的兩個領(lǐng)域，比如智能座艙、自動泊車、巡檢機(jī)器人等。他解釋了其中的投資邏輯，“除了手機(jī)之外，車是出貨量最大的智能終端，新能源車三家上市算是一個標(biāo)志性事件，股票漲了幾十倍，一下把大家估值的天花板打開了，大家的投資熱情也就被點燃了。周邊產(chǎn)業(yè)鏈肯定都會被用到的，這也是不言而喻的。”

在投資理想和小鵬的同時，經(jīng)緯中國也重點布局了電動車產(chǎn)業(yè)相關(guān)賽道，這個過程也是“從邊緣到主流”。

經(jīng)緯中國合伙人王華東表示，智能電動車是對傳統(tǒng)汽車的代際創(chuàng)新，電動化是基礎(chǔ)，更重要的是智能座艙、自動駕駛、車載互聯(lián)網(wǎng)等智能化層面的創(chuàng)新。“很多人在看智能電動車的時候只關(guān)注電動化，而我們更關(guān)心智能化。在我們看來，只有互聯(lián)網(wǎng)背景的企業(yè)家能做好智能化的產(chǎn)品，這也是為什么在理想汽車的比較難時刻，經(jīng)緯多次下注投資。” 

而在產(chǎn)業(yè)輻射的范圍之上，經(jīng)緯把車載互聯(lián)網(wǎng)、車規(guī)芯片、5G、物聯(lián)網(wǎng)、智能制造、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)等細(xì)分賽道都算作了自己硬科技投資的范圍之內(nèi)。 

“我們沒有非常明確什么是什么不是，硬科技、產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)這樣的概念，每家具體畫法不一樣，只是給大賽道冠一個自己的名字，實際上，大家都會往新技術(shù)賽道傾斜，哪怕我是投消費(fèi)的，消費(fèi)領(lǐng)域也會有新技術(shù)。”

王華東的觀點跟渶策資本甘劍平的想法類似。 

甘劍平以“字節(jié)跳動算不算AI公司”這個經(jīng)典議題為例闡述了邏輯：因為字節(jié)跳動在做內(nèi)容分析、推薦，雖然主要是為了更好地推薦內(nèi)容，但其所應(yīng)用到的AI技術(shù)之深入，就應(yīng)該是世界上公認(rèn)的最好的AI公司之一。 

“當(dāng)科創(chuàng)板開板的時候，7月份一下子二三十家公司上市，尤其是像硬件類、芯片類公司，我們雖然不會考慮芯片代工制造類企業(yè)，但芯片設(shè)計類公司還是在我們考慮范圍之內(nèi)的。我們一起來學(xué)習(xí)下字節(jié)跳動，現(xiàn)在整個VC行業(yè)都想要投出一家字節(jié)跳動的吧？”甘劍平說。

在投出光芯片項目武漢敏芯之后，一年前剛募資3.5億美元的渶策資本繼續(xù)關(guān)注的一個是新科技，一個是先進(jìn)制造，一個是企業(yè)服務(wù)。這樣一來，在其新增的科技細(xì)分投資賽道，就會關(guān)注在線教育工具軟件類的項目，并快速下手。 

這樣一來，硬科技投資的風(fēng)口，某種程度上又成了前兩年人工智能投資熱改頭換面的延續(xù)，只是科技創(chuàng)新的范圍變得更加廣泛，也引起了更多機(jī)構(gòu)的關(guān)注。 

紅杉中國對硬科技概念的解讀則是從一條“線”延伸出去的。曹曦就提出了自己的觀點，“什么是所謂的硬科技？那是否還有軟科技？無論把它理解為hardware（硬件）、hardcore（硬核）還是frontline（前沿）似乎都不準(zhǔn)確。但我們可以肯定的是，無論是先進(jìn)制造、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、芯片、AI落地應(yīng)用，其實都具有非常強(qiáng)烈的科技屬性，在這些領(lǐng)域的投資核心就是把數(shù)字化創(chuàng)新應(yīng)用到各個行業(yè)之中。”

紅杉中國今年調(diào)了組織架構(gòu)，成立了一個以“科技”命名的投資小組。從種子輪到成長期，紅杉以科技為樞紐進(jìn)行了布局，還首次進(jìn)入了前文提到的商業(yè)航天領(lǐng)域，“科技”、“數(shù)字化”、“智能化”也成為紅杉投資人對外表態(tài)時的高頻詞。 

DCM 董事合伙人曾振宇也提及，DCM持續(xù)地看AI在各種各樣不同行業(yè)的應(yīng)用，比如最近投的星藥科技，就是用AI的辦法去解決制藥問題。而這是其關(guān)注AI在各個垂直領(lǐng)域應(yīng)用后的自然遷移，比如之前投了自動駕駛的Pony.ai、投了視覺領(lǐng)域的阿丘科技。現(xiàn)如今，只是用AI技術(shù)來改造制藥這個更為復(fù)雜的市場，畢竟局部的優(yōu)化，時間節(jié)點就會很短，且就會在真正商業(yè)化的前沿。

也因此，曾振宇表示，云化和云原生、AI在各行業(yè)的升級應(yīng)用、產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)等就是DCM關(guān)注的主線。

米磊的投資領(lǐng)域則覆蓋光電芯片及光學(xué)領(lǐng)域、人工智能及信息技術(shù)、生物醫(yī)療、先進(jìn)制造、商業(yè)航天等，“已形成光電芯片、航空航天、人工智能等產(chǎn)業(yè)集群，中科宇航、長光衛(wèi)星、馭勢科技、啟爾機(jī)電等已經(jīng)或者正在成為中科創(chuàng)星投資的明星項目。”

一直在關(guān)注硬科技領(lǐng)域的牛奎光也對投中網(wǎng)表示，其看好中國硬科技企業(yè)的這六個方向：人工智能、智能制造、5G、自動駕駛、基因產(chǎn)業(yè)或者叫精準(zhǔn)醫(yī)療，以及金融科技，這些在未來十年都會是值得關(guān)注的賽道。 

“我們看好人工智能從研究探索走向下沉部署的應(yīng)用前景。中國有全球最好的視覺理解和語音識別應(yīng)用市場，接下來還會有更多創(chuàng)新的長尾應(yīng)用出來。智能制造方面，中國是制造業(yè)大國，當(dāng)前的環(huán)境下，智能制造變得尤其重要。在中國特色的智能制造和供應(yīng)鏈基礎(chǔ)之上，接下來的商品全球化是一個很大的機(jī)會。自動駕駛方面，中國正在發(fā)展自己獨(dú)立的操作系統(tǒng)。在實驗演化上及政府基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)協(xié)同上，我們也比其他國家有更多的效率優(yōu)勢。” 

劉博則更直接，“我不談風(fēng)口，我們投資策略沒變過，最底層的硬件、新一代信息技術(shù)相關(guān)，從低端到高端，架構(gòu)層面的計算平臺，計算力，大數(shù)據(jù)能力，貫穿底層的安全能力，全部都投了，縱軸關(guān)注行業(yè)，橫軸關(guān)注存量市場上的增量部分，都是關(guān)注范圍之內(nèi)的。” 

采訪中，還有人提及馬化騰在騰訊財報會議上的發(fā)言，并將其看做之后整體的投資認(rèn)知。 

“很多企業(yè)特別是大型企業(yè)，想做數(shù)字化轉(zhuǎn)型，之前大家是螺旋上升不斷反復(fù)的，但因為疫情原因，很多企業(yè)就會抓住這樣的機(jī)會，從本質(zhì)層面進(jìn)行改變，水漲船高，估值才會這么高，投資才會如此火熱。”

在采訪中我發(fā)現(xiàn)，硬科技也有不被市場認(rèn)可的局部，回到風(fēng)險投資的基礎(chǔ)邏輯，即便傳統(tǒng)的清潔能源、傳統(tǒng)的新材料、芯片晶圓廠都屬于硬科技范疇，但因為不太符合資本投資的規(guī)模體量和發(fā)展速度等，也并不會成為當(dāng)下受追捧的細(xì)分賽道。

硬科技周期？至少5-10年

米磊告訴投中網(wǎng)，“整體來說這個趨勢我們還是比較開心的，硬科技火了對我們來說肯定是證明我們的判斷和堅持是對的。還有大量的人在持續(xù)跑步進(jìn)場。感覺今年基本上投資機(jī)構(gòu)全過來，尤其是頭部機(jī)構(gòu)主動來找我，挺意外的。”

但用數(shù)據(jù)來說話，牛奎光指出，在市值前100的公司中，科技企業(yè)的數(shù)量從2010年的32家，逐漸增加到了2020年的52家。科技企業(yè)總市值占前100家上市企業(yè)總市值的比例，從2010的33%增長至2020年的53%。硬科技在未來十年都會是很好的投資機(jī)會，這是大家都共同看到了這樣的趨勢。

所以，造成這些硬科技投資項目被哄搶，歸根結(jié)底還是大家對大的發(fā)展趨勢以及背后的推動因素達(dá)成了一致。 

用牛奎光的話來說，科創(chuàng)板及注冊制的落地，為項目退出提供了全新的、更加廣泛開闊的渠道；縮短了創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的退出周期，也將進(jìn)一步引導(dǎo)資本對研發(fā)周期較長、商業(yè)化進(jìn)程較為緩慢的高科技項目投資。同時，疫情的爆發(fā)及中美貿(mào)易爭端等外部影響，也是促使大家對硬科技關(guān)注度逐步增加的原因之一。

曾振宇則提供了另外一個思考的維度，沒有阿里巴巴出現(xiàn)的時候，它出現(xiàn)的方式出現(xiàn)的階段出現(xiàn)的結(jié)果，很難預(yù)測和管預(yù)測和管理，那么就要回到基本的想法，去觀察產(chǎn)業(yè)變動的脈絡(luò)，尋找優(yōu)秀的企業(yè)家，然后去感受創(chuàng)新發(fā)展方向。

樂觀地來說，跟之前千團(tuán)大戰(zhàn)、單車大戰(zhàn)相比，每一個細(xì)分領(lǐng)域都是超級血雨腥風(fēng)的大戰(zhàn)，硬科技領(lǐng)域里面肯定還是好很多，總體來說是個好事。也許會出現(xiàn)階段性的退潮，但還是會隨著時間繼續(xù)慢慢往前走。

“你想想看今天阿里巴巴已經(jīng)是一個7000億美金市值的公司了，當(dāng)你身邊有一個非常大的物體的時候，其實你已經(jīng)熟視無睹了，你已經(jīng)接受他是一個給定條件，所以絕對體量有時候不重要，抓眼球的是增長速度。”

經(jīng)緯中國就表示，“經(jīng)緯在2020年前10個月，新投資了接近80個項目。我們發(fā)現(xiàn)，各個細(xì)分領(lǐng)域里第一名的體量，可能比第二名、第三名加起來的總和還要高，距離也還在拉大，現(xiàn)在已經(jīng)不是‘2-8定律’，而是非常明顯的‘1-9定律’。我們也開始適應(yīng)和布局做一些后期的投資。”

畢竟，“大家認(rèn)同這樣的大趨勢，線上的互聯(lián)網(wǎng)紅利逐漸消退，想投到百倍增長的公司已經(jīng)會比較難了。米磊就指出，互聯(lián)網(wǎng)已經(jīng)沒有太多投資機(jī)會了，紅利過了沒有機(jī)會了，錢也得找新的出路，這邊又開了個口子，錢都到這邊來也是很正常的現(xiàn)象。”米磊說道。

某位行業(yè)資深投資人就指出，“有的國資機(jī)構(gòu)認(rèn)識很久了，在VC階段一直都沒有特別多實質(zhì)上的進(jìn)展，但今年的項目反而都在非常積極的跟進(jìn)。可能因為國資的政府募資的渠道會更通暢一些；而對于美元LP來說，畢竟作為一個美元LP我要賺錢，我為什么不來中國賺？這是一個市場選擇問題。”

陳昱也判斷道，2023年之前，美國不加息的話，熱度會一直持續(xù)下去，中國的資金鏈相對來說會更加復(fù)雜，但我個人是偏樂觀的，國家其實在重金支持科技股，想要扶持硬科技的話，至少是一個5年以上的周期。

紅杉資本曹曦也表示，大家還是看到了行業(yè)有可能大規(guī)模的商業(yè)化，其他都是催化劑，所以我們就要規(guī)避一些干擾項，而是要看這個商業(yè)機(jī)會本身，以及投資階段本身，其他都是時間早晚的事。 

經(jīng)緯也做了類似的判斷：整體體量，未來肯定會更大，市場有判斷，美國前20家市值公司里有七八家甚至更多是產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的公司，中國還沒有，還是阿里騰訊，騰訊在提，但業(yè)務(wù)性質(zhì)還不是，前20還沒這么大體量，但一定會出現(xiàn)這個體量，甚至體量更大的公司。 

與此同時，樂觀的另外一面是謹(jǐn)慎，張穎也提到，未來市場上可能只會剩下15家早期投資機(jī)構(gòu)體面的生存，剩下的會艱難。對于項目來說也是如此，大賽道頭部項目融資10億，比中小項目融1億還要容易。如今在低利率的大環(huán)境下，大家都是在找高增長確定性的公司，這樣的公司估值就會抬得很高，擁擠的賽道會變得更加擁擠。 

“市場習(xí)慣性會高估短期影響，低估長期影響。對于“是否過熱”的問題，機(jī)構(gòu)必須理性判斷，能夠把握到階段性機(jī)會。”牛奎光說道。 

這樣一來，對于處于硬科技投資賽道上的機(jī)構(gòu)來說，就需要注意自己的布局和策略了。

陳昱分析道，頭部基金就是有彈藥，可以去布局這些項目。因為硬科技更加需要長線資金去布局，短期內(nèi)其實商業(yè)化不會特別快所以大家需要有耐心。

“我們每年投15~20個項目，無論是市場火熱還是低潮，我們都是保持一個比較平均的速度。這其實也是基金投資策略。市場熱的時候你可以多投，但是可能說你就是站在高點了。不要因為市場的表現(xiàn)而動搖，自己也得頂住壓力。”