微信公眾號(hào)：深藍(lán)觀　 舊夢(mèng)

“只有時(shí)代下的產(chǎn)業(yè)，沒(méi)有XX產(chǎn)業(yè)的時(shí)代。”

這是每個(gè)行業(yè)從繁榮期走向寒冬時(shí)節(jié)時(shí)，煞有介事的人會(huì)去發(fā)出的一句感嘆。

在剛剛過(guò)去的2023年里，醫(yī)藥行業(yè)算是徹徹底底經(jīng)歷了一場(chǎng)極盛之后向冷的切換，裁員、關(guān)廠、賣身、撤資……在這一年里輪番上演。

然而過(guò)去的一年里，我們也能看到這個(gè)行業(yè)里不少邁向成熟的跡象：頭部的biotech基本完成了自身造血能力的打造，bigpharma開始嘗試和大廠間的大金額交易合作，小型biotech開始找到一些不一樣的退出渠道，集采和醫(yī)保等控費(fèi)政策影響逐漸變得溫和，政策設(shè)計(jì)也在頻繁釋放一些松綁的信號(hào)……

2024年的序幕已經(jīng)拉開，盡管這幾天連陰不絕資本市場(chǎng)給生物醫(yī)藥這個(gè)強(qiáng)資本相關(guān)的行業(yè)籠罩上深深的烏云，但醫(yī)藥行業(yè)的2024還算是開了一個(gè)好頭。

一邊是海外加息周期結(jié)束給創(chuàng)新藥這樣一個(gè)高利率敏感的行業(yè)帶來(lái)不少希望；另一邊國(guó)內(nèi)的biotech交易活躍度明顯上升，無(wú)論是從數(shù)量還是屢創(chuàng)新高的金額來(lái)看，也讓國(guó)內(nèi)的生物醫(yī)藥從業(yè)者再次確定了一件事：做創(chuàng)新藥，只要認(rèn)真耕耘，終究會(huì)有屬于自己的收獲。

1、密集跨境交易下的冷思考

這段時(shí)間，行業(yè)里的M&A交易密度格外的多。

不到兩周，就有超過(guò)8起大規(guī)模的橫向并購(gòu)案件：羅氏買下宜聯(lián)的c-MET ADC，BI引進(jìn)瑞博的si-RNA產(chǎn)品，安銳生物授權(quán)兩款腫瘤產(chǎn)品，諾華收購(gòu)舶望、信諾醫(yī)藥腎病產(chǎn)品，拜耳合作箕星，以及強(qiáng)生收購(gòu)安博生物……

如果再加上去年年底以阿斯利康收購(gòu)亙喜為代表的幾個(gè)交易，這一段時(shí)間國(guó)內(nèi)的biotech行業(yè)，甚至可以用“欣欣向榮”來(lái)形容，僅從交易活躍度這個(gè)維度來(lái)看，熱鬧程度不亞于三年前史詩(shī)級(jí)大放水之下國(guó)內(nèi)biotech的火熱景象。

但事物都有兩面性，繁華之后的兩個(gè)冷思考：

1）為什么這些有“國(guó)際化大藥企背書的公司”我們不能自己做？2）為什么這些有“MNC看上的好東西”不能被國(guó)內(nèi)大廠吸收？

中國(guó)自2015年開始啟動(dòng)的一輪創(chuàng)新藥行業(yè)發(fā)展浪潮，把此前已經(jīng)在創(chuàng)新藥領(lǐng)域里有所布局的三十家公司送上了時(shí)代的潮頭，他們于2017年之后，在政策和資本的雙重示好之下，完成了階梯式的跨越。

也是在這股浪潮的吸引之下，無(wú)數(shù)科學(xué)家，投資人，藥企高級(jí)經(jīng)理人紛紛涌入，30這個(gè)數(shù)字一下子變成了300，行業(yè)一度傳來(lái)“癌癥病人不夠用了”的新聞，供大于求之下，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)開始激烈，監(jiān)管也順勢(shì)收嚴(yán)，也就有了后來(lái)的“寒冬”。

但平心而論，這300家雙創(chuàng)公司，雖然其中攢局的偏多，但在國(guó)內(nèi)如今一個(gè)硬件條件還算完善的新藥創(chuàng)制環(huán)境下，“好東西”也確實(shí)不少。

然而，這些“好東西”的估值是17、18那幾年的大行情堆起來(lái)的，那幾年VC的錢，穿透到最終都是美元基金。畢竟擱以前，全球的一級(jí)市場(chǎng)在融資的時(shí)候，對(duì)標(biāo)的都是納斯達(dá)克的上市公司。換句話說(shuō)，這些新技術(shù)、新分子的估值都是按美元計(jì)價(jià)的。

而從“泡沫下的美元計(jì)價(jià)”到賺人民幣的本土公司覺(jué)得的合理價(jià)格并不是一蹴而就的，如今寒冬到來(lái)、泡沫初清，估值也只是回歸到了一個(gè)“按美元計(jì)價(jià)的合理水平”，對(duì)于國(guó)內(nèi)大廠來(lái)講仍然還沒(méi)到一個(gè)可以閉著眼睛買買買的情況。

那除了便宜之外，海外大廠為何要在這個(gè)時(shí)候密集出手？

其實(shí)不僅是國(guó)內(nèi)，大廠在全球范圍內(nèi)的出手都算闊綽，10億以上的交易12月份有6個(gè)（機(jī)車寶貝數(shù)據(jù)），是2023年最多的一個(gè)月份。

這里面除了一個(gè)簡(jiǎn)單地用真金白銀買管線開發(fā)的時(shí)間窗口（這是成熟市場(chǎng)里biotech*的價(jià)值之一）邏輯之外，一方面是新冠之后各家藥企開始面臨一個(gè)產(chǎn)品、治療領(lǐng)域、技術(shù)平臺(tái)的重新洗牌階段，要去奔一個(gè)新的排名，合縱連橫一定是要去做的事情；另一方面，經(jīng)過(guò)兩年多的加息周期之外，流動(dòng)性放松就在眼前，XBI指數(shù)已經(jīng)進(jìn)入上升通道，各塊的資產(chǎn)即將進(jìn)入下一個(gè)吹泡泡的周期——再不買就是新的價(jià)格了。

雖然XBI日日高升的盛景沒(méi)有傳到國(guó)內(nèi)的18A和科創(chuàng)板，但這種交易的熱度還是在整個(gè)全球的生物醫(yī)藥行業(yè)蔓延。

和三年前國(guó)內(nèi)走在前面的biotech License out初試水不一樣的是，這次的橫縱向并購(gòu)是全面的、系統(tǒng)的、成規(guī)模的，而不是憑運(yùn)氣突然被某個(gè)大佬相中。國(guó)內(nèi)的創(chuàng)新藥公司*次迎來(lái)這樣一個(gè)集中的“非上市”的退出渠道，而事實(shí)上，被并購(gòu)才是絕大多數(shù)biotech的宿命。

一個(gè)成熟的藥品創(chuàng)新行業(yè)里，BD一定是家常便飯。而這也給國(guó)內(nèi)整個(gè)生物醫(yī)藥行業(yè)趨于成熟積累了一定經(jīng)驗(yàn)。

在新的一年里，只要跨國(guó)藥企這種洗牌還在繼續(xù)，而降息真正落地之前也有一個(gè)“不升不降”的階段，這樣一個(gè)環(huán)境下，海外大廠來(lái)國(guó)內(nèi)掃貨的這種案例就會(huì)繼續(xù)。

2、各子賽道：2024分化繼續(xù)

退出渠道的另一面，是用什么來(lái)支撐創(chuàng)新藥這種高投入的商業(yè)模式。

創(chuàng)新是永恒的，解決臨床未滿足的治療需求是一個(gè)永恒的話題，但如何去支持這種要坐十年冷板凳、且有很大幾率失敗的燒錢項(xiàng)目，是大家都在探索的路。

融資作為國(guó)內(nèi)biotech企業(yè)持續(xù)增加研發(fā)投入主要驅(qū)動(dòng)力，如今資本環(huán)境趨冷導(dǎo)致融資受限的背景下，越來(lái)越緊的現(xiàn)金流倒逼著創(chuàng)新藥企去加速商業(yè)化的落地，實(shí)現(xiàn)自我造血（不包含license）。

也正因如此，過(guò)去的一年里，以大分子創(chuàng)新藥為代表的生物藥成了整個(gè)醫(yī)藥上市細(xì)分賽道里為數(shù)不多環(huán)比大幅增長(zhǎng)的子領(lǐng)域之一。低基數(shù)是一方面，更多在于，和上文參與重磅交易的公司不一樣，國(guó)內(nèi)這批走在前面的biotech們基本都已經(jīng)半只腳跨進(jìn)了pharma行列。

在接下來(lái)的日子里，這批公司生存也相對(duì)更為靈活：進(jìn)可加速產(chǎn)品落地，賦能自己的銷售團(tuán)隊(duì)，退可打包資產(chǎn)找相得中的買家，只要不繼續(xù)大規(guī)模擴(kuò)張，收放還算自如。

而那些老牌的pharma們，雖然沒(méi)有到一個(gè)可以隨心所欲掃貨的狀態(tài)，但是泡沫破滅之后，人才、供應(yīng)鏈等等創(chuàng)新藥的“生產(chǎn)資料”成本也下來(lái)了，對(duì)于有條件的企業(yè)來(lái)說(shuō)，也是一個(gè)好的布局創(chuàng)新的機(jī)會(huì)。

不過(guò)，大廠們的日子也沒(méi)有特別好過(guò)。一面是同類創(chuàng)新產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)，一面是各個(gè)仿制藥大廠的追趕，拼銷售只有更卷，終究還是回到了一個(gè)產(chǎn)品為王的時(shí)代，行不行只有市場(chǎng)說(shuō)了算。

至于其它供應(yīng)鏈上的角色，比如cxo，比如上游。曾經(jīng)借著新冠的風(fēng)口在二級(jí)市場(chǎng)叱咤風(fēng)云，一度甚至成了整個(gè)醫(yī)藥行業(yè)的主角。如今，這些跟著行業(yè)掛鉤的產(chǎn)業(yè)鏈公司，基本告別了高增長(zhǎng)時(shí)代，模式創(chuàng)新和產(chǎn)能擴(kuò)張這兩點(diǎn)不會(huì)再成為主旋律，未來(lái)靠的是服務(wù)和效率。

過(guò)去一年還有一個(gè)不得不提的板塊，就是中藥。

得益于政策的持續(xù)保駕護(hù)航，中藥行業(yè)在整個(gè)2023年迎來(lái)了收獲期。無(wú)論是中藥otc還是處方制劑，今年都迎來(lái)一個(gè)高位數(shù)的增長(zhǎng)。甚至在去年q3反腐的大旋律之下，在其它子領(lǐng)域均下滑的基礎(chǔ)上，中藥公司仍錄得一個(gè)正向增長(zhǎng)。這種“政策的偏愛(ài)”也反饋在二級(jí)市場(chǎng)——今年大多數(shù)臉熟的中藥公司市值都創(chuàng)了新高。

今年年初，中藥的政策利好在繼續(xù)。一度把中藥注射液的上市后再研究評(píng)價(jià)工作納入了監(jiān)管日程，某種程度上是為了讓這樣一個(gè)曾經(jīng)規(guī)模超千億、但有爭(zhēng)議的品種得以規(guī)范化和合理化。

2023年在資本市場(chǎng)還有兩個(gè)受到追捧的板塊，一個(gè)是互聯(lián)網(wǎng)處方藥管理法落地后的連鎖藥店行業(yè)，前者賦予了線上賣藥必須要有實(shí)體店的硬性要求的地位，連鎖藥店巨頭們?cè)僖矝](méi)了政策上的后顧之憂，不用面臨以京東、阿里、美團(tuán)等互聯(lián)網(wǎng)巨頭的直接競(jìng)爭(zhēng)。剩下的就是繼續(xù)擴(kuò)張，繼續(xù)提高規(guī)模從而提高坪效。

另一個(gè)是常年只賺一個(gè)低毛利率的醫(yī)藥商業(yè)。雖然商業(yè)公司受到資金的追捧，更多在于一個(gè)細(xì)分賽道的比較性優(yōu)勢(shì)——相比于純藥、CXO醫(yī)療服務(wù)等，這是一個(gè)籌碼結(jié)構(gòu)良好、受政策影響小的醫(yī)藥子領(lǐng)域。

而除此之外，醫(yī)藥商業(yè)也有自己的行業(yè)發(fā)展邏輯：中國(guó)的創(chuàng)新藥行業(yè)在“產(chǎn)品力”這塊已經(jīng)走了一段時(shí)間，目前在新藥供給上已經(jīng)取得不少成果。然而商業(yè)化的修煉才剛剛開始，如何跟醫(yī)生打交道，在創(chuàng)新藥的新型競(jìng)爭(zhēng)格局之下，市場(chǎng)定位如何做，產(chǎn)品生命周期管理，這些營(yíng)銷上的學(xué)問(wèn)，同樣是國(guó)內(nèi)的制藥公司需要走的一條路。

3、政策何去何從？

都說(shuō)醫(yī)藥行業(yè)是一個(gè)永遠(yuǎn)朝陽(yáng)、永遠(yuǎn)增長(zhǎng)的行業(yè)。畢竟沒(méi)有人這輩子能離開藥品。但正因?yàn)槭且豁?xiàng)關(guān)乎民生的行業(yè)，所以受到政策影響格外多。

一面是要發(fā)展行業(yè)，沒(méi)有行業(yè)的積累人民看病吃藥就永遠(yuǎn)只能依靠進(jìn)口；另一面是定價(jià)問(wèn)題關(guān)乎人民的福祉，每年應(yīng)該從GDP里拿出多少灑向健康行業(yè)，決定了老百姓看病就醫(yī)的負(fù)擔(dān)，也決定了這個(gè)行業(yè)的規(guī)模上限。

因此，醫(yī)藥行業(yè)*不是一個(gè)可以僅靠市場(chǎng)或者僅靠政策計(jì)劃來(lái)牽頭發(fā)展的一個(gè)行業(yè)。

未來(lái)，這種圍繞“行業(yè)發(fā)展”和“健康負(fù)擔(dān)”二者的博弈只會(huì)永遠(yuǎn)繼續(xù)下去，因?yàn)闆](méi)有*的技術(shù)，也沒(méi)有*的政策，平衡永遠(yuǎn)會(huì)被打破。

但是，無(wú)論是新藥重大專項(xiàng)、創(chuàng)新藥審批改革這種“鼓勵(lì)型”政策，還是DRGs、醫(yī)保、臨床審批收緊這種“約束性”政策，程度都不會(huì)像此前那般劇烈了。

諸如集采影響市值變化、N個(gè)一級(jí)項(xiàng)目的進(jìn)展被醫(yī)保談判影響、一紙反腐文件引起幾個(gè)大公司跌停這種情況未來(lái)會(huì)越來(lái)越少。一方面是這個(gè)市場(chǎng)已經(jīng)被教育得足夠充分，另一方面國(guó)家政策的制定，也會(huì)越來(lái)越考慮長(zhǎng)遠(yuǎn)規(guī)劃。

剩下要考慮的，就是看醫(yī)保局和衛(wèi)健委等部門的長(zhǎng)遠(yuǎn)規(guī)劃是什么了。

其實(shí)這些都可以在每一個(gè)五年計(jì)劃里找得到。

一方面是要發(fā)展，做出一批具有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的制藥公司。這一點(diǎn)已經(jīng)初見端倪，未來(lái)可以看到政策會(huì)從整個(gè)國(guó)家層面繼續(xù)把這件事往前推。此外，發(fā)展藥品行業(yè)的同時(shí)完善整個(gè)制藥供應(yīng)鏈的保障，也是對(duì)不斷變化的國(guó)際形勢(shì)的一種應(yīng)對(duì)。

另一方面是要繼續(xù)完善醫(yī)療保障政策，在可負(fù)擔(dān)性和可及性之間找平衡，從而應(yīng)對(duì)人口結(jié)構(gòu)變化帶來(lái)的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。

但應(yīng)對(duì)老齡化大趨勢(shì)不會(huì)是國(guó)家醫(yī)保局一個(gè)部門的責(zé)任，因此未來(lái)依托全民參與的商業(yè)保險(xiǎn)，也寫進(jìn)了這兩年跟醫(yī)保相關(guān)的政策文件里。

中國(guó)關(guān)于醫(yī)藥行業(yè)的政策，三年一小變，五年一大變。很多時(shí)候行業(yè)人覺(jué)得改不動(dòng)、推進(jìn)難的東西，如果以五年為維度去看，其實(shí)都在慢慢落地。商保喊了很多年，一直都沒(méi)有起色，但是從這兩年以惠民保為代表的城市普惠險(xiǎn)的出臺(tái)，也在慢慢為商保鋪路。

商保的開放，是頂層設(shè)計(jì)在慢慢向“市場(chǎng)的力量”傾斜。而這個(gè)口子的開放，也能一定程度上打開整個(gè)制藥業(yè)規(guī)模的天花板。