創投日報   |   敖瑾

在一級市場總體面臨下行的環境下，大多數GP選擇靜觀其變，也有一些市場參與主體在變化的市場中，看到了機遇。

中國證監會市場監管二部主任王建平近日在全球PE論壇上表示，“發揮合力，共同推動私募基金份額轉讓試點行穩致遠”。截至今年8月底，預計新設S基金超過500億元。

創投日報記者注意到，近期，關于私募股權投資二級市場的討論越來越多，各市場參與主體也在近期密集發起S基金。其中，錫創投、IDG資本、重慶信托以及科勒資本等不同性質的機構，都在近段時間新設S基金。

上海則在9月末出臺了14條措施支持S基金交易所試點，重點圍繞國資轉讓、工商變更、權屬質押、行業規范、組織保障等核心環節，支持各類主體參與，鼓勵對新設基金給予政策支持。

有重點關注S交易的機構人士對創投日報直言，“當前是一個以比較好的價格，收購到質地較優資產的好時機”。

GP主導型交易增加

第三方統計數據顯示，截至2021年末，中國私募股權二級市場累計發生交易353起，覆蓋337只基金，可獲知的累計交易金額達668.07億元。相較于2020年全年264.45億元的交易金額增長達153%，近5年復合增長率達47%。

除了S交易總量出現顯著增長外，參與主體也在逐漸變得多元。多名關注S交易的投資人士均表示，GP主導的S交易增長明顯，GP越來越主動參與到S交易中。相較之前幾年，GP普遍而言對S交易的接受度、熟悉度都有較大程度的提升。

從全球情況而言，GP主導的S交易也都在顯著上升。第三方統計數據顯示，2021年，GP主導的S交易數量達到了2020年總量的兩倍以上。今年上半年，GP主導的S交易在全球范圍內的規模達到了290億美元，接近2020年全年的水平。目前，GP主導的S交易與LP主導交易占市場的比例相當，而在2019年以前，LP主導的S交易占據了交易總量的大多數，接近70%。

科勒資本投資主管謝嘉茵對創投日報記者表示，LP主導的S交易，主要是為某一個LP提供流動性，在交易架構上主要涉及基金份額的出售，是單對單的買家和賣家之間討論的結果，交易完成后對整體基金沒有太大影響。

“而GP主導的項目，涉及的主要是GP為整個基金提供流動性的方案。例如，GP挑選某幾個優秀項目進行交易放到一個接續基金中，這個是GP主導進行的S交易的一種方式。架構方面，GP執行S交易后，LP有權選擇要不要投到這個項目，或說是否繼續持有現有的資產，因此產生的結果也會跟LP主導的交易有所不同?！?

其進一步表示，S基金在整個投資策略中屬于一個抗周期的投資方式，因此S基金的LP通常來說相對較穩健。

市場參與方發力“撿漏”

從當前的市場情況來看，S市場確實具備了迎來大規模發展的條件。一方面二級市場包括A股、港股、美股近期均表現不佳，越來越多GP把目光投向S交易、收購并購等退出渠道。另一方面，大批人民幣基金將在短期內到期，需要一個提供流動性的解決方案。

值得一提的是，S交易還為深陷“募資慌”的人民幣GP提供了一個募資渠道。謝嘉茵告訴記者，“近幾年，有很多人民幣基金在考慮做人民幣美元重組的方案，在目前的情況來看，確實是一個比較有空間的交易市場。因為從GP的角度來看，尤其是當前人民幣基金募資的現狀下，會有不少GP希望通過S交易的方式，把一些優質的人民幣資產放到美元基金，從而再募集一些美元的資金。過去幾年其實有不少這樣的交易機會?！?

人民幣基金轉美元基金重組最典型的案例，無疑是兩年前昆仲資本的嘗試。當年2月，昆仲資本對外宣布，通過人民幣基金轉美元基金的重組，一期已完成7個項目退出，同時通過基金重組，完成了規模近1億美元的基金募集。

但有業內人士亦表示，基金重組尤其涉及到人民幣基金轉美元基金，流程較為復雜，在對項目的投資轉為美元后，需要馬上就將這項資產賣給新成立的美元基金，再將獲得的收入按原路返回到LP手中，其中來回需要花費4-6個月的時間，這其中還涉及到被投項目股東的變更，當前國資在一級市場占比不小，涉及到的溝通和執行難度較大。

國內不少GP和LP對于S交易或許還處在觀望狀態，但主攻S交易的機構已經在暗暗發力。有重點關注S交易的機構人士對創投日報直言，“當前是一個可以以比較好的價格，收購到質地較優的資產的好時機”。

創投日報記者注意到，專注S策略的機構市場布局動作明顯加快。2020年12月10日，證監會批復同意股權投資和創業投資份額轉讓試點率先落地北京。緊接著在2021年初，科勒資本就在北京設立了基金管理機構。天眼查顯示，截至今年，科勒北京已經注冊了3個投資主體。與此同時，高瓴等GP年內也都相繼傳出了開展S交易的消息。